理财新规催生组合投资风口：业界大佬纵论FOF、MOM新机遇

随着资管新规执行通知以及理财细则面世， FOF（基金中的基金）、MOM（管理人中的管理人）将迎来的多大的发展空间，FOF与MOM该如何实现多元化投资组合，成为金融机构净值化产品获取稳健回报的有效补充，备受业界关注。

7月28日，由南方财经全媒体集团指导，21世纪经济报道主办，浦发银行联合主办的“2018中国资产管理年会”在上海举行。在“风口投资主题论坛”，围绕FOF和MOM背景下的大类资产配置，浦发银行资管部总经理助理孙俊等八位业内资深人士开展了一场精彩的头脑风暴。

浦发银行资管部总经理助理孙俊指出，资管新规出台前后的最大区别，是组合运作模式发生变化。原先，组合运作模式存在滚动发行特点，不存在资金到期与资金久期问题，但在资管新规出台后，银行将更多采取单产品、单账户、单托管的运行模式，其中一年期以内资产要获取较好收益的难度比较高，因此再以组合运作模式开展产品投资运作，实际上不具备条件。

因此，面对不同客户推荐不同的投资策略，如何在一定持有期内获取战胜市场平均水准的业绩表现，是银行理财产品投资运行模式面临的新挑战。过去两年，银行在FOF、MOM投资领域积累了一些经验，最初银行理财资金委托一些公募和私募运作，没有很清晰的策略，也没有形成较好的互补，形成不了优势互补与协同效应。目前银行理财正在加强发挥对宏观经济、资金面、行业的认知与理解优势，将私募与公募机构加强业务深入合作，由此创造MOM与FOF形式，将会发挥“1+1＞2”的效应。

上海从容投资管理有限公司董事长吕俊认为，不少机构将宏观经济配置视为FOF或MOM模式，但其实两者并没有直接关联。FOF或MOM要战胜市场，获得理想回报，必须尽可能降低每一个大类资产跟其他另一个大类资产的相关性。

“建一个股票FOF，可能与成长型、价值型区分。股票FOF组合虽然在某些时刻产生一定效果的，但更多的时候没有办法逃避股市齐涨齐跌的，比如A股出现千股跌停，股票FOF无法避开。因此，FOF只有增加不同的资产类别。”吕俊表示，当前银行、保险的投资组合类别主要集中在股票、债券，似乎有点狭窄，还可以再扩大一点，把商品、外汇都引入进来，才能构成一个比较完整的组合。

深圳前海新富资本管理集团董事长李先林认为，FOF与MOM需要最大限度分散风险获取稳健收益，还可以将资产类别进一步分散，比如将非金融机构与金融机构不良资产、指数增强型量化投资、信贷资产证券化纳入其中。

“以不良资产为例，自2015年下半年到2018年，我们在不良资产配置了几十个亿，有些资产、项目的回报率超过100%，甚至200%。特别是最近一段时间很多平台爆雷，一些信用债出问题或者利率债出问题，有很多企业走向破产重整阶段，但里面有不少是因为流动性短缺的项目，呈现高收益低风险特点。”他表示。

上海富善投资有限公司合伙人倪泾指出，对FOF、MOM而言，低相关资产的配置同样是获得稳健回报的重要因素。无论从海外投资还是国内投资的实践分析，成功的FOF与MOM都离不开这个因素。

目前，有一类叫CTA的资产，与股票、债券等各种中低频投资组合的相关性较低，甚至在一些特殊时刻还表现出一些很强的负相关性，因此CTA对低相关性资产诉求较高的FOF或MOM而言，是非常值得配置的一类资产。此外考虑到A股指数已经进入低估值区间，因此配置指数增强型量化投资资产，就中长期而言有机会跑赢指数同期涨幅。

前海矩阵资本管理（深圳）有限公司董事长兼首席投资官龙舫表示，尽管FOF与MOM被不少资本市场视为资管新规面世后的下一个风口，但事实上过去数年国内FOF行业也经历了大洗牌，过去三年至少有90%的FOF公司没有产品存续，要么消亡要么转型。因此随着《资管新规》出台，FOF机构要借机会发展壮大，需要在产品创新与管理创新端多动脑筋。

“比如现在不少P2P跑路，但这并不意味着投资者的需求减弱，很多投资者依然希望能买到较银行理财产品同期收益高1-2个百分点的稳健收益型理财产品，那么FOF产品为何不能根据这些投资者的特定类固定收益需求，设计固定收益型FOF，为何不能绕开银行等营销渠道，直接向高净值合格投资者募资？这里面有很大的产品创新与管理创新空间。” 龙舫表示。

北京华澳融信国际投资管理咨询有限公司CEO付怡强调说，某种意义而言，FOF或MOM并不是一个产品，而是一个交易结构。原先单一策略更容易获得收益、获得市场认可。但随着市场变化与经济变化导致无风险高收益时代终结，交易结构开始转向多元化组合化，通过配置不同类型资产分散风向获取稳健回报，这也是FOF或MOM得以兴起的根本原因之一。

“但中国FOF与MOM要发展壮大，很有很长的路要走。比如相关人才还需要大量引入，FOF或MOM机构在内控管理机制建设需要持续完善，FOF或MOM的相关法律与配套措施也要跟上。”他直言，在欧美国家，比如巴克莱模式、耶鲁模式等FOF机制能占据市场80%份额，但在中国，FOF占比不到5%，因此配套措施的完善对行业发展的推动作用不言而喻。此外更重要的是投资者教育，以往他们习惯在单一策略或单一投资标的方面获得高额收益跑赢市场，但FOF或MOM 所投资的标的组合未必能马上产生理想回报，需要持续持有再能看到胜利曙光。

平安道远投资管理（上海）有限公司副总经理兼首席投资执行官张存相表示， MOM与FOF作为组合投资管理模式，其市场生命力在于三个因素：一是风险管理能力；二是收益获取能力；三是风险收益能否实现稳定持续。

“投资者可以用以下几个问题来考量自己所投资的FOF或MOM是否靠谱，一是，MOM或FOF的资产配置策略到底靠什么赚钱，在哪一个资产类别赚钱，当市场变化时，投资组合调整的依据是否合理，”他直言，事实上，对FOF或MOM的投资，需要专业的组合管理技术，关键环节之一就是学会选人与选产品，因为基金管理人的素质与能力、擅长的收益来源，决定了你的资金将面临的风险、收益和持续稳定性，将决定市场极端状况出现时你的资金是否足够安全。同时，FOF或MOM管理人能否根据市场变化进行前瞻性地投资组合动态管理，最大程度的发挥管理人的投资能力显得尤其关键。

中国光大控股有限公司董事总经理沈亦潜从海外FOF市场发展解读国内FOF产业发展的瓶颈。

“过去三年，全球对冲基金的年化业绩接近6%，但FOF只有1.7%，很多人很好奇，FOF所选出的基金都是行业里最好的基金，理应跑赢整个行业，为何会收益落差那么大？”他表示，这背后，一方面是FOF在建立投资组合时也可能出现策略差错或投资策略动态调整能力不强，导致跑输市场，另一方面是FOF 投资的个别资产类别出现较大跌幅，拖累了整个业绩下滑。因此优秀FOF人才变得弥足珍贵，需根据市场变化及时进行策略调整，帮投资者找到真正有效的投资组合与子基金产品。

“其实我个人觉得FOF或MOM不是一个资产配置问题，其更像是一个组合管理，帮助投资人挑选好的基金经理，以及控制投资子基金的风险。”他强调说。

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养老FOF助力养老第三支柱

魏凤春 博时基金首席宏观策略分析师

A股市场持续波动，如何降低波动获得回报，一直是市场关注的焦点。随着国内资本市场成熟度的不断提升，大类资产配置、长期投资理念越来越深入人心，公募FOF作为资产配置的有效载体，将承载资管行业发展的新方向，丰富多层次风险收益特征。对此，笔者认为，近年来，单一资产的大幅波动已无法满足客户的需求，现在更讲究风险和收益的平衡，投资也应当从单一性收益转向系统性收益，需要通过资产配置强调风险和收益。

资产配置使投资向“工业化时代”迈进

FOF出现的背景是近几年单一资产的大幅波动无法满足客户的要求，现在更讲究风险和收益的平衡，而单一的择时很难做到。投资正在从靠天吃饭的草莽时代，转向工业时代的系统化、流程化操作，由组合经理的个人管理转为团队的系统管理势在必行。

可以说，包括养老FOF在内的绝对收益目标的基金产品，正在掀起一场新的“投资革命”，这主要体现在以下几方面：第一，强调多元配置的重要性；第二，强调团队作战的重要性，从原来单一的基金经理到现在需要团队进行多元资产管理；第三，强调择时对于实现高收益的重要性；最后一点是“器”，即实现FOF的全天候工具。

对于引人关注的配置和择时怎么做？在这里笔者以博时为例来说明，供大家参考。博时的FOF旨在以强大的数据分析为前提，通过资产配置、风险配置获取系统性收益。资产配置在深入研究的基础上结合博时基金自我开发的因子资产配置系统做出，强调风险配置是资产配置的前提和必要条件。博时基金内部建立了系统的基金评价体系，在优选基金的基础上，将风险与收益相匹配为客户获取绝对收益。

对于接下来的市场表现，无论从绝对还是相对的指标看，笔者认为A股的估值水平都已经接近历史以来的低位，只要宏观经济与货币金融政策无大的实质或预期波动，当前估值的下行空间或比较有限。虽然估值的走向在短期不确定性较大，但若往后看2至3年，当前估值水平大概率会有抬升。

目标日期基金有望成为个人养老“爆款”产品

由于养老目标基金聚焦长期投资，而公募基金具有低门槛、标准化、配置功能多样、运作规范等特征，能够满足个人养老金投资者单笔投资金额低、重视资产运作安全、投资品种和期限多样的需求。从美国的养老基金投资经验来看，其主要投资于权益基金。据ICI数据统计，截至2017年二季度末，IRAs中约48%的资产投向公募基金，规模接近4万亿美元。其中，以权益基金投资为主，占比超过5成。

自从3月证监会发布实施《养老目标证券投资基金指引（试行）》以来，市场已经上报了超过50只养老目标基金产品，产品策略方式主要分为目标风险策略和目标日期策略，两者区别在于目标风险基金主要让投资者根据自己的风险偏好选择适合自己的目标风险基金投资，而目标日期基金是根据既定的退休日期动态调整资产配置比例的基金，随着投资者年龄的增长逐步降低权益类资产比例，增加固定收益类资产比例，动态调整投资组合以降低资产损失概率。

养老目标基金在发展初期主要采用基金中基金（FOF）形式运作，这也是海外目标日期基金的运作形式，目前美国、英国都将目标日期基金设定为默认投资产品，其鼓励采用成熟稳健的资产配置策略，控制基金下行风险，追求资金长期稳健增值。

养老FOF代表了一种新的投资模式，有以下特点：采用成熟的资产配置策略；设置封闭期和投资者持有期限；鼓励基金管理员设立优惠的费用，支持长期投资，为个人提供了养老金投资的一站式解决方案。养老目标基金不仅为个人提供了符合其养老理财需求的产品，也为我国第三支柱个人养老金制度的正式实施提供产品储备，未来或有望成为个人养老“爆款”产品。（中国证券报）

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访长信基金养老FOF投资部总监邓虎

对于公募FOF目前的现状，长信基金养老FOF投资部总监邓虎显得相对淡定。他说：“股票、债券等大类资产表现疲弱，给市场过高的预期降降温。”

　　

早在两年前，记者采访邓虎时他就认为，FOF并非“万能药”，FOF的资产配置需要较长的周期，如果以一年为期限，其收益率不会很突出。但目前来看，多数投资者还是更看重短期的收益情况。

　　

“需要用时间来显示FOF价值。”作为长信基金FOF团队的负责人，邓虎认为，一方面基金经理要修炼自己，做好长短期业绩的平衡，提升投资者盈利体验；另一方面，则需要投资者长期持有，不做简单的追涨杀跌。两者互相配合，才能最大程度地实现FOF的价值。

　　

布局中波动风险特征产品

　　

据悉，市场上比较常见的FOF构建方式主要有两种：一种是自上而下，由资产配置到基金组合；另一种是自下而上，从精选基金出发，构建组合。

　　

据邓虎观察，当前已经获批的FOF主要分为以下三类：

　　

第一类是股票型FOF，目前只有一只。这类FOF要求投资者有比较强的风险容忍度，短期或受市场低迷影响，但长期来看，只要在合适的位置进行布局，权益市场的长期回报相对是较高的。

　　

第二类是偏债型FOF。这类FOF细分策略各不相同，但是市场表现较为相似。在今后的管理中，如何与二级债基区分开来，形成自己的优势，是基金经理需要着重考虑的。

　　

第三类是风险偏好居于以上两者之间，具备中波动风险特征的FOF，比如正在发行的长信稳进资产配置混合（FOF）。据悉，该基金着重考量风险收益比，投资于股票型基金、混合型基金、商品基金、QDII基金，股票的资产占基金资产比例为20%至50%，在该比例之间灵活配置资产，在严格控制风险的前提下，力争为投资者带来超额收益。

　　

该基金利用公司在量化投资上的传统优势、借助人工智能系统化（AI）、实时和深度挖掘静态和动态金融数据，帮助基金经理在大类资产配置方面提高投资决策效率和提升风险规避能力。对基金进行跟踪调研，将定量与定性的方法相结合。

　　

在对偏股型基金的选择上，该基金会从全市场角度出发。债券基金主要考虑内部基金，一方面是因为债基收益差异相对较小，投资外部基金双重管理费会侵蚀部分收益；另一方面，债券基金本身的持仓透明度要远远低于股票型基金，而内部债基显然更容易把握。

　　

据悉，长信基金FOF团队的特点在于，脱胎于量化团队，模型包括择时、大类资产配置、量化风险管理等。

　　

邓虎表示，择时模型会关注“盈亏比”，在市场存在系统性机会时，尽可能不要错过；当市场面临系统性风险时，则要尽可能规避。

　　

基金经理与投资者的双重修炼

　　

作为长信基金FOF团队的负责人，邓虎认为，管理好FOF的关键在于，基金经理要做好长短期业绩的权衡，不因为市场的短期变化以及业绩舆论的压力而轻易改变投资行为，要减少无谓的换手。

　　

邓虎认为，FOF本身只是一个投资框架。有的基金经理侧重资产配置，有的则倾向选基，随着时间的推移，各自的风格特征才会鲜明起来。

　　

在他看来，不同的策略之下，FOF必然是千差万别，这意味着FOF与FOF之间未必是可比的。如果简单地将不同风险类型的产品进行混杂比较，可能会误导投资者。而一旦排名压力传导至基金经理，甚至还会导致基金经理操作动作的变形。

　　

“FOF是贡献相对稳健收益类型的基金，尽量不要去和股票型基金进行比较，尤其在牛市的时候，更难跑赢。因此，基金经理要具备良好的心态。”邓虎坦言，这是一个需要不断修炼的过程。

　　

邓虎认为，基民投资期限普遍不够长也是当前FOF发展面临的问题。邓虎说：“一方面，投资者要做到长期持有；另一方面，基金经理也要利用FOF特点来做出相应配置，做好投资。这样才能等到时间的玫瑰盛开。”

　　

“现有基金主要对股票、债券进行投资，而FOF能够投港股、美股、黄金等非A股资产。随着底层标的基金的丰富，未来在白银、REITS等领域都可以有所涉猎。”在邓虎看来，投资非A股类的资产是FOF的一大特色，这将为公募基金的发展打开新的空间。（上海证券报 吴晓婧）